1.5 金融脱媒出现的原因
国内外学者认为随着金融市场发展、技术进步，在政府政策的导向下，金融体系在金融机构、投资者和筹资者等市场参与者获取收益的驱动下，发生了金融脱媒。继美国之后，在新的政策环境下，金融脱媒也在一些市场经济国家出现了。Roldos(2006)[1]发现,1980年，随着全球金融市场环境的变化以及加拿大银行法案的修订和加拿大金融市场条件的变化，加拿大出现了明显的金融脱媒现象。Tan和Goh(2007)[2]的研究也表明,1990年马来西亚也出现了金融脱媒现象，主要原因是金融政策向市场主导方向的转变。同样，中国金融脱媒现象的产生也与政府的措施密不可分。下面探讨一下中国金融脱媒的发展和中国金融脱媒的成因。
第一方面，中国金融脱媒的发展。改革开放时期，中国开始出现了金融脱媒。十一届三中全会以前，中国的金融体系实行的是从属于财政体制的计划经济下的银行体制，不存在金融脱媒；改革开放以后，中国金融体制开始步入转轨阶段，银行从财政体制中脱离出来，开始协调社会资金供需的矛盾，金融市场开始逐步形成。20世纪80年代中期，“拨改贷”政策颁布施行，银行贷款成为国家预算安排的基本建设投资资金来源，财政拨款不再负责基本建设投资。该政策的颁行，拉开了中国投融资体制改革的序幕。此时开始显现“资金体外循环”，也就是我们今天讲的金融脱媒现象。20世纪90年代，国家为降低国有企业负债率又推行了“债转”改革。证券市场的不断发展，尤其是资本市场的创建和扩张，让直接融资占比大幅增加，金融脱媒呈现出加速发展的态势。社会各界广泛关注金融脱媒创造的丰富的交易载体和广阔的发展空间，中国金融改革与发展的主流趋向可以说就是金融脱媒。
但是从股权融资规模与银行贷款规模的占比变化来看，中国的社会融资又呈现了一段回归依赖银行间接融资的阶段,1990年至2000年年底股票总市值与GDP的比重一直在攀升，在2000年创9年新高，达到48．7%。但是在2005年，这一比重仅有17．7%。证券市场萎缩是由于中国的制度创新和技术创新不匹配。中国的技术创新远超制度创新，证券市场没有相应的制度作为依托，没有办法实现真正的开放融资，融资的效率也大打折扣。制度创新的后发劣势已经影响到了整个金融市场的发展，也体现在中国的金融市场发展受政府的影响十分严重。从2012年的最新数据来看，单纯从资产负债表体现的银行贷款占社会融资总量的比重达到52．0%，股票融资的占比为1．6%，显示出中国的金融脱媒经历了一段回归又再涌现的发展阶段，再度涌现的金融脱媒现象和银行业务结构的变化有着密切的联系，这也是本书提出的“抑制脱媒”的表现。
根据金融脱媒背景下商业银行经营策略研讨会(2006），中国经济转轨阶段金融脱媒的一个重要特征就是政府主导型的金融脱媒。李扬(2007)认为，为获得资本市场发展带来的好处，确立发展直接融资战略，金融脱媒就成为必须接受的事实。
第二方面，中国金融脱媒的成因。体制改革和现实需要同时造就了中国的金融脱媒。金融脱媒在中国之所以迅速发展，主要有以下几方面的原因。
第一，直接动因来自政府的积极性。近年来，为了分散高度集中在银行体系的金融风险，一系列推动金融脱媒和金融非中介化的举措纷纷出台。直接融资方式在政府主导下发展较快。不允许利率随金融市场资金的供需变化而上下浮动，对利率实施不同程度的管制，自建立市场经济体制以来，中国银行系统一直在遵循这样的政策。当银行存款利率低于同期资本市场和货币市场的资金平均收益率时，在追求高收益的动机下，金融脱媒就产生了——资金的供给者将把资金投向资本市场和货币市场，从银行体系取出，商业银行资金的来源从而减少。
然而，政府的政策的制定目标与实际上达到的效果相差甚远，目前在中国全部金融资产中，银行资产占绝对优势，同时银行总资产占GDP的比值也大于其他国家银行总资产占GDP的比值。金融资产相对集中在银行资产中，使其风险加大。政府对银行各种风险指标的监控一定程度上催生了“影子银行”的出现，从银行自身主动脱媒的角度来说，这也必将会使银行业金融脱媒现象的发展加快，对银行业间接融资带来一定的冲击和挑战。
第二，随着信息技术、互联网、移动网络技术不断与金融的结合，金融中介劣势逐渐显现，金融脱媒难以避免。一方面，金融中介能为客户提供便利和收益，缓解金融市场上的信息不对称等问题，降低交易成本；另一方面，中国的金融市场效率低下，融资成本高企。中小企业融资困难已经成了整个行业的难题，民间融资手段的兴起也从侧面反映了中国金融市场的活力不足。除此之外，抵押制度的不足也增加了银行放贷和信用评估的难度。大额贷款的最常见抵押资产就是房屋与土地，许多企业为了能够顺利从银行融资，动用运营资金来购买各种土地与房屋，这又进一步催生了房地产泡沫，房地产价格的一路攀升，又畸形地加固了银行抵押制度中对土地类抵押品的依赖，银行贷款信用违约风险逐渐积累。与此同时，互联网金融随着金融信息技术的发展，比银行有更强大的信息优势，各种非银行金融机构逐渐侵蚀原来属于银行的利润。在金融体制改革以前，由于中国金融市场不完善，企业或个人由于缺乏信息和投融资渠道，只能选择银行作为资金供需双方的中介。银行在整个金融体系中的垄断性，不用担心金融脱媒。然而，自1990年以来，随着国外先进管理方法和信息处理技术的引用，中国改革金融体制，使金融制度不断完善，资本市场不断走向成熟，各种证券如股票、企业债、国债市场的规模、流通性得到迅速增长和提高，金融市场蓬勃发展。这必然形成直接融资对间接融资的替代，商业银行资产在整个金融体系的资产比重必然下降，金融脱媒就产生了。
第三，企业投资融资渠道的多样化使得中国企业资金需求和运用出现脱媒化。中国企业与银行的业务往来主要体现在银行的两大传统业务，一是资金结算业务，二是存贷款业务。企业常常会把用于日常结算的资金存入商业银行以方便企业之间进行的日常资金结算。企业出于自身生存和发展的需要，在产生资金需求时会向商业银行融资。随着中国金融市场化改革的日益推进，金融创新和金融产品的日益丰富，企业的融资渠道不再限于银行，表现为以下几点：第一，企业根据自身的实际情况通过发行企业短期融资券在金融市场上进行多样化的融资和投资。第二，在中国金融政策的导向下，企业在金融市场进行直接融资更加便利，融资成本也更低，投资者投资报酬得到提高。企业不再局限于向商业银行进行贷款融资，为筹集自身生存和发展所需要的资金完全可以通过大量发行股票、债券等直接融资方式得到满足。企业选择直接融资方式除了具有低融资成本和快速获得信息的优势以外，通过股票和债券的发行还可以促进公众对企业的监督，提高企业在公众中的知名度和影响力。企业进行的财务、管理方面的信息披露还能提高企业的可信度。此外，这类可以流通的有价证券在金融市场上获得的流通性还能提高投资者资产的流动性，提高其金融产品的吸引力。综合上述直接融资的优势，银行贷款和存款在融资结构和社会金融资产结构中比重不断下降。第三，随着金融工具的创新和金融市场的发展，企业为规避市场利率风险和汇率风险，会将资金更多地投入金融市场做主动的风险管理，而非被动地存入商业银行，这就进一步引发了金融脱媒。
[1] Roldos J.Disintermediation and Monetary Transmission in Canada[Z].IMF Working Paper,2006.
[2] Tan A.C.K.,Goh K.Financial Disintermediation in the 1990s:Implications of Monetary Policy in Malaysia[Z].Paper Prepared for the 15th Annual Conference on Pacific Basin Finance,Economics,Accounting and Management,2007.